SaaStr.ai Index of the Top 25 Public Software Companies только что пересек отметку -50,5% за последние шесть месяцев. Период — с октября 2025 по апрель 2026 года. Половина рыночной капитализации ведущих публичных B2B software-компаний просто исчезла.
Не -20%, что ощущалось бы как коррекция. Не -30%, которые мы уже видели раньше. Минус пятьдесят процентов.
[](https://saastr.ai/insights)
Это не случайный всплеск. Это структурная переоценка целого класса активов.
Что говорит SaaStr.ai Index
SaaStr.ai Index отслеживает 25 ведущих B2B- и software-компаний — те самые имена, на которых основатели и инвесторы ориентируются уже десять лет. Среди них Datadog, Zscaler, GitLab, Rubrik, Klaviyo, UiPath, Workday.
В марте индекс был примерно на 23,6% ниже начала года, при этом DigitalOcean был единственным заметным исключением с ростом +49,6% YTD, а Atlassian оказался главным аутсайдером с -53%. К 10 апреля шестимесячное накопленное падение достигло -50,5%.
Эта цифра означает то, чего в нашей индустрии еще не происходило.
Впервые публичные software-компании торгуются с дисконтом к P/E по сравнению с S&P 500. Не на уровне паритета. Ниже. Мы такого не видели. Ни в 2022 году, когда резко выросли ставки. Ни в 2008-м. И даже не во время схлопывания доткомов, когда лопался спекулятивный пузырь, а не под ударом оказывалась сама бизнес-модель.
Форвардный P/E для application software упал с 84x в 2021 году до 22,7x сегодня. Ожидаемый рынком долгосрочный темп роста для типичной публичной SaaS-компании снизился с 4,7% всего три месяца назад до 1,1% сегодня.
По сути, рынок говорит: мы больше не считаем software премиальным бизнесом.
Одновременно бьют два фактора
Важно разделять их, потому что смешение этих причин ведет к ошибочной стратегии.
Фактор 1: вытеснение бюджетов.
У CIO бюджеты конечны. Когда Anthropic уже вышла на $19B+ annualized run rate — против $9B на конец 2025 года, при этом добавив $6B всего за один месяц в феврале, — эти деньги должны откуда-то прийти. Примерно 75% новых инфраструктурных расходов hyperscaler в 2026 году, то есть более $450 млрд, направляется на AI-инфраструктуру. Раньше эти деньги шли на seat-лицензии Salesforce, модули ServiceNow, лицензии HubSpot, тарифы Datadog. Сейчас они уже перенаправляются — в этом квартале, измеримо.
Фактор 2: страх замещения.
AI agents со временем могут сделать традиционный software структурно менее ценным. Seat-based-модели зависят от роста численности сотрудников. Если agents заменяют seats, а не дополняют их, модель выручки не просто замедляется — она разворачивается в обратную сторону. Рынок закладывает это на уровне terminal value, и именно поэтому текущая прибыль не объясняет масштаб падения. Примерно 85-95% enterprise value в SaaS DCF приходится на terminal value. Инвесторы спорят не о текущем квартале. Они спорят о том, есть ли у этого бизнеса вообще устойчивый moat.
Оба фактора реальны. Второй сейчас, возможно, больше страх, чем реальность. Но когда с рынка исчезают $2 трлн капитализации, это уже вынесенный рынком вердикт.
Кого на самом деле размазывает
Посмотрите, что произошло с лидерами категорий за последние 6-12 месяцев:
- Atlassian (TEAM): падение более чем на 50% YTD. Компания, по сути, построившая developer collaboration. Jira есть почти в каждой инженерной команде на планете.
- HubSpot (HUBS): падение более чем на 50% за последний год. Компания написала книгу по inbound-маркетингу. Выросла до $2B+ ARR благодаря одной из лучших go-to-market-моделей в истории B2B.
- Workday (WDAY): падение более чем на 30% только в Q1 2026. Владеет HCM в Fortune 500. Глубоко встроенные workflow.
- Salesforce (CRM): падение более чем на 30% в Q1. Определяющая CRM-платформа последних 20 лет.
- ServiceNow (NOW): падение более чем на 30% в Q1. Хотя компания реально ускорялась — рост RPO опережал выручку, а AI-позиционирование в стиле Agentforce, пожалуй, самое убедительное в enterprise software.
- Adobe (ADBE): падение с $638 до уровня ниже $350. Монополия creative cloud. Каждый дизайнер, каждый маркетолог.
- UiPath (PATH): резкое падение с максимумов. Лидер RPA, который должен был стать победителем автоматизации.
Это не спекулятивные ставки. Это генерирующие денежный поток, глубоко встроенные, определяющие категории бизнесы. И рынок обращается с ними так, будто они находятся под экзистенциальной угрозой.
Расслоение внутри хаоса
Падают не все одинаково. На руинах вырисовывается четкая картина.
Компании, которые держатся — а в некоторых случаях все еще растут, — имеют несколько общих характеристик:
Palantir (PLTR): +135% в 2025 году, сейчас остыл вместе с более широким рынком, но по многолетнему горизонту по-прежнему заметно опережает конкурентов. Их показатель Rule of 40 достиг 127 в Q4 2025. Рост выручки — 70% YoY, U.S. commercial — +137%. Прогноз на 2026 год — 61% роста как нижняя граница. Сейчас рынок не делает им никаких поблажек, но сам бизнес уже однозначно доказал, что это не просто еще один seat-based SaaS-поставщик.
Cloudflare (NET): прогноз на 2026 год — выручка $2,79B и рост 28-29%. Их инфраструктура стоит за более чем 20% веба. AI agents генерируют на порядок больше исходящих запросов, чем традиционные приложения, управляемые пользователем, и все это проходит через Cloudflare. Вот как выглядит «стать инфраструктурой для AI».
DigitalOcean (DOCN): почти +50% YTD на фоне индекса, который упал на 50%. Меньшие компании, более простой стек и, похоже, продукт, который действительно нужен разработчикам, строящим AI-приложения.
CrowdStrike (CRWD) и Zscaler (ZS): кибербезопасность — это не дискреционная статья расходов. Даже при заморозке бюджета безопасность все равно нужно финансировать. Эти компании снизились от пиков 2025 года, но удержались намного лучше, чем application software.
Побеждают инфраструктурные истории — компании, где AI-нагрузки создают спрос, а не замещают продукт. Проигрывают горизонтальные workflow software, инструменты продуктивности, все, где основное обещание звучит так: «мы помогаем людям работать эффективнее», и тут же возникает очевидный вопрос: а что если это будут делать agents?
Что это значит для тех, кто строит продукт
Публичные рынки — это опережающий индикатор, а не просто табло.
Переоценка, которая происходит на публичном рынке, уже приходит на private market. И уже пришла. Данные Redpoint показывают, что медианный NTM revenue multiple для публичного SaaS сейчас составляет 4,1x, тогда как на пике 2021 года он был 22x. На private-рынке Series B/C самые быстрорастущие AI-native компании по-прежнему оцениваются в 60x ARR — премия 528% к публичному software. Этот разрыв сократится. Часть разрыва исчезнет, потому что публичный software отыграет часть падения. Но большая часть сократится потому, что private-оценки снизятся, когда AI-native победители окончательно отделятся от тех, кто только притворяется.
Если вы сейчас основатель, вот три вывода:
1. Seat-based рост больше не может быть основной гипотезой роста. Если ваш бизнес-план говорит: «мы будем расти вместе с численностью клиентов», — эта предпосылка сломана. Это понимают CFO, это понимают инвесторы. Вам нужно уметь объяснить вектор роста, который не зависит от найма людей.
2. Infrastructure важнее application. Лучше держатся те компании, где AI работает поверх продукта, а не те, где AI заменяет продукт. Если вы находитесь в workflow-слое и у вас нет собственных данных или многолетней глубокой интеграции, ваша категория под ударом.
3. Бюджет не исчезает, он перераспределяется. За два года сформировались $40-50B новых ежегодных enterprise-расходов, которые ушли к Anthropic и OpenAI. Эти деньги откуда-то пришли — из традиционного B2B software. Но они не испарились. Они перетекли в AI-инфраструктуру и foundation models. А значит, если вы строите AI-native-продукт, бюджет существует. CIO уже начали его утверждать. Вопрос в том, захватит ли ваш продукт часть этих перераспределенных расходов.
Все еще покупка? Или потерянное поколение?
Я постоянно задаю себе один вопрос: это возможность для покупки или фундаментальная переоценка?
В феврале 2016 года LinkedIn за один день упал на 44%, Tableau — на 50%. Salesforce снизился на 13%. Казалось, что мир рушится. Четыре месяца спустя Microsoft купила LinkedIn за $26B. Весь сектор восстановился за год.
Но то падение было вызвано страхом. Темпы роста у тех компаний оставались в порядке. Бизнес-модель не подвергалась структурной атаке.
Сейчас все иначе. Темпы роста публичных SaaS-компаний снижались каждый квартал с пика 2021 года. Ни одного квартала ускорения. Каждый квартал — медленнее. AI-нарратив дал рынку разрешение переоценить то, о чем цифры говорили уже три года. Падение 2026 года — это не полностью искусственная паника. Это рынок, который наконец догоняет реальность.
Бычий сценарий в том, что у software-компаний по-прежнему есть данные, enterprise-отношения, интеграции и 10-20 лет закрепления в рабочих процессах. При 22x forward earnings — ниже широкого рынка — вы уже не платите за рост. Если эти бизнесы стабилизируются хотя бы на умеренном росте, они дешевые.
Медвежий сценарий в том, что если рост за счет увеличения seats исчезает, а ценовая власть сжимается из-за пересмотра условий покупателями, траектория прибыли многих компаний действительно становится неопределенной. Справедливый мультипликатор для замедляющейся прибыли — это не 22x.
Я не знаю, как это закончится. Но SaaStr.ai Index на уровне -50,5% за шесть месяцев — это сигнал рынка, который говорит вам нечто важное.
Публичные компании, которые выживут и выиграют отсюда, будут теми, кто сможет четко ответить на вопрос: я — инфраструктура для AI или я с ним конкурирую?
Те, кто не сможет ответить — или, что еще хуже, делает вид, что вопрос к ним не относится, — будут продолжать падать.
Самая жесткая правда: private unicorns упали еще сильнее
Вот что никто не говорит вслух: большинство private B2B unicorns — тех, что были оценены в $1B, $2B, $5B в 2020 и 2021 годах, — просели сильнее, чем публичные компании. Не меньше. Сильнее.
Просто этого не видно.
Нет тикера. Нет ежедневной цены. В последний раунд компания закрылась по $X, и в презентации по-прежнему стоит $X. Но если бы эти компании вышли на рынок сегодня — действительно вышли бы за новым primary round на рыночных условиях, — оценки были бы жесткими. Публичные аналоги уже упали на 50%. Revenue multiples сжались с 20x+ до 4x. Темпы роста замедлились. Математика больше не дает тот же результат, что три года назад.
Основатели публичных компаний живут в этой реальности в режиме реального времени. Цена акции перед глазами каждое утро, когда вы открываете телефон. Это отрезвляет, проясняет и в итоге оказывается полезным.
Основатели private unicorns часто живут в рамке последнего раунда. На board deck — старая оценка. Команда все еще говорит о достижении миллиардного рубежа. LP statement не менялся. Но реальная стоимость изменилась. Тихо, без объявления, без пресс-релиза.
Это важно по двум причинам.
Во-первых, следующий раунд. Если вы компания 2020 или 2021 vintage и с тех пор не поднимали капитал, при следующем раунде вас ждет проверка реальностью. Чем раньше вы интернализуете то, что говорят публичные аналоги, тем лучше сможете пройти этот этап — будь то сокращение burn, поиск пути к profitability или построение AI-growth story, которая заслужит новую премию.
Во-вторых, окно выхода. M&A по раздутым оценкам фактически закрыто. Strategic buyers не платят цены 2021 года. Они ориентируются на публичные аналоги, а те сейчас на исторических минимумах. Если вы рассчитывали на exit по цене последнего раунда или выше, этот план нужно пересобирать.
Расти или умереть. И нужно задействовать AI-бюджет.
Здесь больше нет середины. Не осталось.
B2B software-компания, которая растет на 10-15% в 2026 году, — это не стабильный бизнес. Это бизнес, который медленно умирает. Мультипликаторы это показывают. Рынок талантов это показывает — лучшие инженеры и sales уходят в компании, которые действительно выигрывают. Разговоры с клиентами это показывают — покупатели консолидируют вендоров, и ваш контракт в списке на сокращение.
Вы должны расти. И единственное место, где сейчас существует бюджет роста, — это AI.
CIO уже санкционировали AI-spend. Эта строка бюджета существует, она растет, и во многих организациях это единственная строка, которая вообще растет. Остальные enterprise software-расходы либо стоят на месте, либо сокращаются. Безопасность — это не дискреционная статья. Все остальное режут или замораживают.
Если ваш продукт не попадает в эту AI-строку бюджета — если CIO не может отнести вашу покупку к своей AI-трансформации, — вы конкурируете за деньги, которых нет. Вы боретесь за уменьшающийся пирог, пока новый пирог лежит прямо рядом.
Это не значит, что можно просто написать «AI» в маркетинговой презентации. Покупатели это уже видели. Это значит, что нужно по-настоящему пересмотреть, что делает ваш продукт, как вы его оцениваете и как упаковываете, чтобы он решал задачу, которую CIO в 2026 году действительно пытается решить: как развернуть AI agents в своих workflow, снизить расходы на персонал и показать совету директоров, что его не вытесняют с рынка?
Если ваш продукт отвечает на этот вопрос, вы получаете доступ к бюджету. Если нет, вы просите денег, которых нет.
SaaStr.ai Index на уровне -50,5% — это сигнал публичного рынка. Private market посылает тот же сигнал, просто тише. Расти или умереть. Захватывать AI-бюджет. Третьего варианта нет.
- * *
Отслеживайте SaaStr.ai Index на saastr.ai/insights.
И присоединяйтесь к нам на SaaStr AI Annual 12–14 мая в Bay Area, Сан-Франциско, где более 10 000 основателей и инвесторов в B2B + AI будут разбирать именно эти вопросы.
Материал — перевод статьи с английского.
Оригинал: The Leading Public Software Companies Are Now Down -50% in the Last 6 Months